（外汇交易开户）欧洲央行观望成货币政策的唯一选择

原标题:（外汇交易开户）欧洲央行观望成货币政策的唯一选择

经历了由谷底回升的“甜蜜时光”之后，欧美经济增长与通胀的组合正变得越发微妙。欧洲央行和美联储不约而同地站在了十字路口，是继续维持宽松甚至进一步放松，还是开始考虑退出？经济复苏仍然脆弱，通胀或有远虑但无近忧。政策拐点或言之尚早，观望应是两大央行当前的最优选择。

十字路口的欧洲央行

4月4日欧洲央行议息会议维持1%的基准利率不变，符合市场预期。在这看似平淡结果背后，欧洲央行却面临着诸多艰难而矛盾的挑战：一方面市场开始担忧未来通胀的威胁，关于宽松政策退出机制的讨论开始升温，另一方面欧元区经济的复苏刚刚起步、尚十分脆弱，而西班牙局势不断恶化、成为欧洲市场动荡的又一个风险来源。对欧洲央行而言，货币政策似乎面临两难。

经过两轮三年前回购操作后，欧洲央行资产负债表规模由去年底的2.74万亿欧元迅速扩张了8%至3月底的2.96万亿，引发了市场对于通胀前景的担忧，德国央行更是以此向欧洲央行频频发难。与此同时，代表了2百万德国公务员的工会组织与政府达成了未来两年上涨6.3%的工资协议、为1992年以来的最大增幅，而欧洲最大的工会组织IG Metall更是要求加薪6.5%，这些消息进一步加剧了市场的担忧。通胀真有“山雨欲来风满楼”之势吗？

欧元区目前并不面临实质性的通胀威胁。当前欧元区通胀上行的主要推动力是以油价为代表的能源价格、以及近期宣布的一些间接税上调，而核心通胀则平稳得多。这意味着货币因素并不是当前通胀的主因。因此如果油价上涨是短期现象，那么在总需求保持稳定前提下，由成本推动的通胀压力随后将会自然消退。

其次，银行体系流动性并未流向实体经济：欧元区银行的确从欧洲央行获得了高达1万多亿欧元的流动性，但这些钱并未流向实体经济。衡量欧元区货币条件的M3同比增速仍然平稳、环比增长甚至仍然低迷，远未出现增速大幅飙升的情况。欧元区目前刚刚从之前的流动性紧张、信贷大幅紧缩的危险中摆脱出来，远未达到货币信贷泛滥的地步。

综上，通胀或有远虑、但无近忧。当前的通胀高企是暂时性的成本冲击，而银行体系持有的流动性尚未向实体经济溢出。实际上，即便是对大宗商品价格第二轮传导的担忧也仍然为时过早：德国的名义工资上涨幅度表面上看的确可观，但考察工资对通胀的影响时不能不考虑劳动生产率的因素。而德国恰恰是欧元区劳动生产率增长最快的经济体，完全有能力消化工资上涨的影响。欧洲央行也指出：“按照目前大宗商品期货价格判断，欧元区通胀率可能在2013年初重新回落到2%以下”，而且“中期内的通胀预期仍然十分稳固”。

西班牙的情况会有多严重？

西班牙俨然已成为欧洲下一个风险点。由于其2011年财政赤字削减幅度未达目标、经济又面临严重衰退的前景，市场开始担忧西班牙可能会是下一个需要援助的对象。其10年期国债收益率由欧洲央行第二轮三年前回购操作后的低点4.9%一路上涨至3月22日的5.5%，而在疲弱的国债拍卖之后更是上冲至5.7%。虽然西班牙政府随后宣布了雄心勃勃的新财年预算方案、发誓将2012年财政赤字由上一年占GDP的8.5%大幅削减3.2个百分点至5.3%，从而暂时稳定了市场，但目前国债收益率仍居高不下。从积极的一面看，大幅度财政紧缩无疑是正确的方向，尤其是考虑到今年经济将大幅衰退、实施如此力度的财政紧缩实属难能可贵。此外，273亿欧元的赤字削减中一半以上都将来自于支出削减，相比于增收而言可信度更高、且避免政府过度扩张。

不过，西班牙未来面临的挑战主要有以下方面：切实履行2012年财政预算仍需相当大的努力、仍存在相当的不确定性；2012年经济将陷入-2%的深度衰退；银行体系仍需进一步减记贷款和房地产相关资产、加大拨备，并且银行体系需要做出持续的努力来调整其资产负债表。

面对如此脆弱的基本面，金融市场信心无疑再次成为关键变量：如信心稳固，则局面尚可维持稳定；否则，局势将迅速升级恶化。由于需要时间来检验西班牙各级政府是否切实履行了支出削减，因此未来一段时间市场信心的关键将依赖于经济增长形势能否像年初一样持续好于预期。

作为欧元区第四大经济体，西班牙的紧张形势无疑会显著束缚欧洲央行的手脚，使其不敢贸然选择提前退出宽松政策。

观望应是货币政策的唯一选择

一方面，通胀短期风险不大且中期通胀预期稳定；另一方面，西班牙基本面仍十分脆弱、可能会成为欧元区市场动荡的下一个风险来源；此外，欧元区复苏的步伐才刚刚开始、尚不牢固。正如德拉基所指出的，“目前所有的数据都尚未反映第二轮LTRO的影响，我们仍需评估量两轮LTRO对欧元区经济和金融体系的实际影响”。因此，欧洲央行当前的唯一选择就是维持观望、而不是贸然退出宽松政策。

进一步地，如果未来银行体系的确开始向实体经济投入资金、同时西班牙局势也逐步趋稳，那么通胀很可能将会有所反应。但这本身就意味着危机已然结束，届时，欧洲央行将没有理由继续维持观望、而是会开始回升流动性以抑制通胀压力。如果欧元区经济增长在2013年如我们所预期的那样恢复到1%、通胀接近2%、主权债务危机消退，那么维持1%的低利率的必要性就会下降。因此，虽然瑞银的基准预测是明年欧洲央行不会加息，但并不能排除加息的可能性。

对于欧洲央行而言，更深层次且更加棘手的挑战在于：统一的货币政策越来越难以应对欧元区内部各成员国经济增长间的显著差异。例如，德国今年预计仍能增长1%，与意大利衰退1%、西班牙衰退2%形成鲜明反差。因此，在当前极度宽松的欧洲央行货币政策基调下，德国面临的核心通胀压力要明显大于意大利和西班牙这样的问题国家。欧洲央行“一刀切”式的货币政策对此无能为力，反而有可能造成强者恒强、弱者更弱的局面：在劳动力市场仍然不统一、资金流动却相对自由的情况下，旺盛的德国需求反而会吸引更多的廉价资金涌入、加剧供不应求的过热局面，而需求本已十分疲弱的意大利和西班牙却要面对资金外流的风险——从而进一步加剧欧元区内部的不平衡。

与美联储面临的局面类似，这再次带回到了那个老命题，即：货币政策不是万灵药。欧元区各经济体必须依靠各自的不懈努力，通过财政政策、结构性改革措施来统一劳动力市场、统一财政政策，从而促使欧元区经济真正趋同。